Thư gửi cổ đông của Warren Buffett 1992 – Lợi nhuận chủ yếu đến từ đầu tư

Tiếp tục với Series Thư gửi cổ đông của Warren Buffett và những bài học kinh nghiệm sâu sắc cho nhà đầu tư. Hôm nay anh em cùng Cú tìm hiểu về bức thư năm 1992 của nhà đầu tư huyền thoại Warren Buffett nhé. Bức thư gửi cổ đông của Warren Buffett 1992 có 9 phần chính như sau: 

– Phần 1.​ Sự gián đoạn của Salomon

– Phần 2. Các thương vụ mua lại 

– Phần 3. Nguồn thu nhập được báo cáo

– Phần 4. Thu nhập “xem qua”

– Phần 5. Hoạt động bảo hiểm

– Phần 6. ​Đầu tư cổ phiếu phổ thông

– Phần 7. Chứng khoán thu nhập cố định

– Phần 8. Hai nguyên tắc kế toán mới và lời cầu xin thêm một nguyên tắc

– Phần 9. Điều khoản khác

Trước khi đi vào tìm hiểu chi tiết thư gửi cổ đông của Warren Buffett năm 1992 Cú có một lưu ý nhỏ là thư được dịch từ bản gốc Tiếng Anh. Vì vậy không tránh khỏi một số lỗi dùng thuật ngữ. Hy vọng anh em sẽ dễ hiểu và có góc nhìn khách quan đối với bài viết cùng Cú nhé!

Mở đầu tâm thư gửi cổ đông của Warren Buffett 1992

“BERKSHIRE HATHAWAY INC.

Kính gửi các cổ đông của Tập đoàn Berkshire Hathaway:

Giá trị sổ sách trên mỗi cổ phiếu của chúng tôi đã tăng 20.3% trong năm 1992. Trong 28 năm qua nghĩa là kể từ khi ban quản lý hiện tại tiếp quản. Giá trị sổ sách đã tăng từ 19 đô la lên 7,745 USD, hay ở mức 23,6% gộp hàng năm.

Trong năm, giá trị tài sản ròng của Berkshire đã tăng thêm 1.52 tỷ USD. Hơn 98% lợi nhuận này đến từ thu nhập và sự tăng giá của chứng khoán danh mục đầu tư. Phần còn lại đến từ việc phát hành cổ phiếu mới. Những cổ phiếu này được phát hành là kết quả của việc chúng tôi thu hồi trái phiếu chuyển đổi vào ngày 4 tháng 1 năm 1993. Và một số cổ đông lựa chọn nhận cổ phiếu phổ thông thay vì tiền mặt như lựa chọn thay thế của họ.

Hầu hết những người nắm giữ trái phiếu chuyển đổi thành trái phiếu phổ thông đều đợi đến tháng 1 mới thực hiện việc đó. Nhưng một số ít thực hiện hành động này vào tháng 12. Và do đó nhận được cổ phiếu vào năm 1992. Tóm lại những gì đã xảy ra với 476 triệu USD trái phiếu mà chúng tôi đang lưu hành. 25 triệu USD đã được chuyển đổi thành cổ phiếu trước cuối năm. 46 triệu USD đã được chuyển đổi vào tháng 1. Và 405 triệu USD đã được đổi thành tiền mặt. Việc chuyển đổi được thực hiện ở mức giá 11,719 USD/cổ phiếu. Vì vậy tổng cộng chúng tôi đã phát hành 6,106 cổ phiếu.

Berkshire hiện có 1,152,547 cổ phiếu đang lưu hành. Nếu để so sánh với con số 1,137,778 cổ phiếu đang lưu hành vào ngày 1 tháng 10 năm 1964. Khởi đầu của năm tài chính mà Buffett Partnership Ltd. giành quyền kiểm soát công ty sẽ là một sự chênh lệch hoàn toàn.

Chúng tôi có một chính sách vững chắc về việc phát hành cổ phiếu của Berkshire. Và chúng tôi sẽ chỉ phát hành khi chúng tôi nhận được mức giá trị tương đương với mức chúng tôi phát hành. Tuy nhiên, giá trị tương đương là điều không dễ dàng có được. Vì chúng tôi luôn đánh giá cao cổ phiếu của mình. Vì vậy, chúng tôi chỉ muốn tăng quy mô của Berkshire khi điều đó cũng làm tăng sự giàu có của chủ sở hữu.

Hai mục tiêu đó không nhất thiết phải đi đôi với nhau như một trải nghiệm thú vị nhưng lại hủy hoại giá trị trong quá khứ của chúng ta. Nhân dịp đó, chúng tôi đã đầu tư đáng kể vào một ngân hàng mà ban quản lý của họ rất quyết tâm mở rộng. (Không phải tất cả đều như vậy sao?) Khi ngân hàng của chúng tôi lôi kéo một ngân hàng nhỏ hơn. Chủ sở hữu của nó yêu cầu hoán đổi cổ phiếu trên cơ sở định giá giá trị ròng của bên bị mua. Và khả năng kiếm tiền cao hơn gấp đôi so với của bên mua.

Ban quản lý của chúng tôi – rõ ràng đang nóng nảy – nhanh chóng đầu hàng. Sau đó, chủ sở hữu của bên bị mua lại nhấn mạnh vào một điều kiện khác: “Anh phải hứa với tôi”. Anh ta nói như vậy. “Rằng một khi việc sáp nhập của chúng ta hoàn tất và tôi trở thành cổ đông lớn. Anh sẽ không bao giờ thực hiện một thỏa thuận ngu ngốc như thế này nữa.”

Bạn sẽ nhớ rằng mục tiêu của chúng tôi là tăng giá trị nội tại trên mỗi cổ phần. Mà giá trị sổ sách của chúng tôi là một tường lửa bảo thủ, nhưng hữu ích với tỷ lệ hàng năm là 15%. Tuy nhiên, mục tiêu này không thể đạt được một cách dễ dàng. Sự trơn tru đặc biệt khó nắm bắt vì các nguyên tắc kế toán áp dụng cho các cổ phiếu phổ thông thuộc sở hữu của các công ty bảo hiểm của chúng tôi. Có danh mục đầu tư chiếm tỷ lệ cao trong giá trị ròng của Berkshire. 

Từ năm 1979, các nguyên tắc kế toán được chấp nhận chung (GAAP). Đã yêu cầu các loại hình chứng khoán này được định giá theo giá thị trường của chúng. (Trừ việc điều chỉnh thuế đối với bất kỳ sự tăng giá chưa thực hiện nào). Thay vì ở mức giá thấp hơn hoặc thị trường. Do đó, sự dao động của giá cổ phiếu khiến cho kết quả hàng năm của chúng tôi tăng lên. Đặc biệt là so với các công ty công nghiệp điển hình.

Để minh họa sự tiến bộ của chúng tôi đã biến động như thế nào. Và để chỉ ra tác động của biến động thị trường đối với kết quả ngắn hạn. Chúng tôi đã hiển thị ở trang đối diện thay đổi hàng năm về giá trị ròng trên mỗi cổ phiếu. Và so sánh với kết quả hàng năm (bao gồm cả cổ tức) của S&P 500.

Bạn nên ghi nhớ ít nhất 3 điểm khi đánh giá dữ liệu này. Điểm đầu tiên liên quan đến nhiều doanh nghiệp chúng tôi hoạt động. Có thu nhập hàng năm không bị ảnh hưởng bởi những thay đổi trong định giá thị trường chứng khoán. Tác động của các doanh nghiệp này đối với cả hiệu suất tuyệt đối và tương đối của chúng tôi đã thay đổi qua nhiều năm. Ngay từ đầu, lợi nhuận từ hoạt động dệt may của chúng tôi. Vốn chiếm một phần đáng kể trong giá trị tài sản ròng của chúng tôi. Là một lực cản lớn đối với hiệu suất. Trung bình ít hơn nhiều so với trường hợp nếu tiền được đầu tư vào doanh nghiệp đó. Thay vì được đầu tư vào quỹ chỉ số S&P 500. 

Trong những năm gần đây, khi chúng tôi tập hợp bộ sưu tập các doanh nghiệp đặc biệt được điều hành bởi các nhà quản lý đặc biệt không kém. Lợi nhuận từ các doanh nghiệp hoạt động của chúng tôi rất cao. Thường vượt xa mức lợi nhuận mà S&P đạt được.

Một yếu tố quan trọng thứ hai cần xem xét. Và cũng là yếu tố làm tổn hại đáng kể đến hiệu suất tương đối của chúng tôi. Cả thu nhập và lãi vốn từ chứng khoán của chúng tôi đều chịu gánh nặng bởi một nghĩa vụ thuế doanh nghiệp đáng kể. Trong khi lợi nhuận của S&P là lợi nhuận trước thuế. Để hiểu được mức độ thiệt hại, hãy tưởng tượng rằng Berkshire không sở hữu gì ngoài chỉ số S&P trong khoảng thời gian 28 năm được bảo hiểm. 

Trong trường hợp đó, nghĩa vụ thuế sẽ khiến hiệu suất công ty của chúng tôi được đánh giá cao. Dưới mức số liệu được hiển thị trong bảng cho S&P. Theo luật thuế hiện hành, mức tăng cho S&P là 18% đã mang lại cho chủ sở hữu công ty của chỉ số đó lợi nhuận thấp hơn 13%. Và vấn đề này sẽ trầm trọng hơn nếu thuế suất doanh nghiệp tăng. Đây là một cấu trúc bất lợi mà chúng tôi đơn giản là phải sống cùng với nó. Và cũng không có thuốc giải độc cho tình trạng này.

Điểm thứ ba kết hợp 2 dự đoán ở trên: Charlie Munger, Phó Chủ tịch của Berkshire và cộng sự của tôi, và tôi. Gần như chắc chắn rằng lợi nhuận trong thập kỷ tới từ khoản đầu tư vào chỉ số S&P sẽ ít hơn nhiều so với thập kỷ trước. Và chúng tôi là chắc chắn rằng lực cản từ cơ sở vốn mở rộng của Berkshire. Sẽ làm giảm đáng kể lợi thế lịch sử của chúng tôi so với chỉ số S&P.

Dự đoán đầu tiên đi ngược lại với chúng tôi: Từ lâu chúng tôi đã cảm thấy rằng giá trị duy nhất của các nhà dự báo chứng khoán. Là làm cho các thầy bói trông tuyệt vời hơn. Ngay cả bây giờ, Charlie và tôi vẫn tiếp tục tin rằng dự báo thị trường ngắn hạn là một thứ độc dược. Và nên được giữ ở nơi an toàn, tránh xa trẻ em. Và cả những người trưởng thành hành động trong thị trường như một đứa trẻ. 

Tuy nhiên, rõ ràng là chứng khoán không thể mãi mãi vượt trội so với các doanh nghiệp cơ bản của họ. Vì họ đã làm rất tốt trong một thời gian. Và thực tế đó khiến chúng tôi khá tự tin về dự đoán của mình rằng. Phần thưởng từ đầu tư vào cổ phiếu trong thập kỷ tới sẽ nhỏ hơn đáng kể so với thập kỷ trước. Kết luận thứ hai của chúng tôi rằng một cơ sở vốn tăng lên sẽ hoạt động như một mỏ neo trên hiệu suất tương đối của chúng tôi dường như không thể vượt qua. Câu hỏi mở duy nhất là liệu chúng tôi có thể kéo neo cùng lúc với một tốc độ mặc dù chậm nhưng có thể chấp nhận được.

Chúng tôi sẽ tiếp tục trải nghiệm sự biến động đáng kể trong kết quả hàng năm của mình. Điều đó được đảm bảo bởi sự biến động chung của thị trường chứng khoán. Bởi sự tập trung nắm giữ cổ phần của chúng tôi chỉ trong một vài công ty. Và bằng một số quyết định kinh doanh nhất định mà chúng tôi đã đưa ra. Đặc biệt là động thái của chúng tôi để cam kết các nguồn lực lớn cho bảo hiểm siêu thảm họa.

Chúng tôi không chỉ chấp nhận sự biến động này mà còn hoan nghênh nó: Một sự khoan dung đối với sự dao động ngắn hạn sẽ cải thiện triển vọng dài hạn của chúng tôi. Trong biệt ngữ dành cho bóng chày, thước đo hiệu suất của chúng tôi là tỷ lệ trượt, không phải là đánh trúng trung bình”.

Sự gián đoạn của Salomon – Thư gửi cổ đông của Warren Buffett 1992

“Tháng 6 năm ngoái, tôi đã từ chức Chủ tịch lâm thời của Salomon Inc. sau 10 tháng tại chức. Bạn có thể kết luận từ kết quả 1991 – 1992 của Berkshire rằng công ty vẫn hoạt động tốt khi tôi vắng mặt. Nhưng điều ngược lại không đúng: Tôi nhớ Berkshire và rất vui khi được trở lại làm việc toàn thời gian. Không có công việc nào trên thế giới thú vị hơn việc điều hành Berkshire. Và tôi thấy mình may mắn khi được ở nơi này.

Bài viết về Salomon, mặc dù không vui, nhưng rất thú vị và đáng giá: Trong cuộc khảo sát hàng năm của Fortune về Các Tập đoàn đáng ngưỡng mộ nhất nước Mỹ. Được tiến hành vào tháng 9 năm ngoái. Salomon đứng thứ 2 trong số 311 công ty về mức độ cải thiện danh tiếng của mình. Ngoài ra, Salomon Brothers, công ty con về chứng khoán của Salomon Inc. Đã báo cáo thu nhập trước thuế kỷ lục trong năm ngoái, cao hơn 34% so với trước đó.

Nhiều người đã giúp giải quyết các vấn đề của Salomon và quyền của công ty. Nhưng một số ít rõ ràng xứng đáng được đề cập đặc biệt. Sẽ không quá lời khi nói rằng nếu không có những nỗ lực kết hợp của các giám đốc điều hành Salomon. Là Deryck Maughan, Bob Denham, Don Howard và John Macfarlane. Công ty rất có thể sẽ không tồn tại. Trong công việc của họ, những người đàn ông này làm việc không biết mệt mỏi, hiệu quả, hỗ trợ và vị tha. Và tôi sẽ mãi mãi biết ơn họ.

Luật sư chính của Salomon trong các vấn đề Chính phủ, Ron Olson của Munger, Tolles & Olson. Cũng là chìa khóa thành công của chúng tôi trong việc vượt qua rắc rối này. Các vấn đề của công ty không chỉ nghiêm trọng, mà còn phức tạp. Ít nhất 5 nhà chức trách. SEC, Ngân hàng Dự trữ Liên bang New York, Kho bạc Hoa Kỳ, Luật sư Hoa Kỳ cho Quận phía Nam New York và Phòng Chống độc quyền của Bộ Tư pháp có những mối quan tâm đặc biệt về Salomon. Nếu chúng tôi giải quyết vấn đề của mình một cách phối hợp và kịp thời. Chúng tôi cần một luật sư có kỹ năng pháp lý, kinh doanh và ứng xử với con người. Ron là người hội tụ tất cả”.

Các thương vụ mua lại – Thư gửi cổ đông của Warren Buffett 1992

“Trong tất cả các hoạt động của chúng tôi tại Berkshire, niềm vui nhất đối với Charlie và tôi là việc mua lại một doanh nghiệp có đặc điểm kinh tế tuyệt vời và một quản lý mà chúng tôi thích, tin tưởng và ngưỡng mộ. Việc mua lại như vậy không dễ thực hiện. Nhưng chúng tôi luôn tìm kiếm chúng liên tục. Trong quá trình tìm kiếm, chúng tôi áp dụng cùng một thái độ. Mà người ta có thể thấy phù hợp khi tìm kiếm người bạn đời của mình: Trả tiền để trở nên năng động, quan tâm và cởi mở, nhưng không phải vội vàng.

Trước đây, tôi đã quan sát thấy rằng nhiều nhà quản lý thèm khát các thương vụ mua lại. Dường như bị mê hoặc bởi thời thơ ấu của họ về câu chuyện về nàng công chúa hôn ếch. Nhớ đến thành công của cô ấy, họ phải trả giá đắt cho quyền được hôn những con cóc của công ty. Mong đợi những sự biến hình kỳ diệu.

Ban đầu, kết quả đáng thất vọng chỉ làm sâu sắc thêm mong muốn tập hợp những con cóc mới. (“Chủ nghĩa cuồng tín”, Santyana nói, “bao gồm việc tăng gấp đôi nỗ lực của bạn khi bạn quên mục tiêu của mình.”) Cuối cùng, ngay cả người quản lý lạc quan nhất cũng phải đối mặt với thực tế. Chìm trong những con cóc không phản ứng. Sau đó ông tuyên bố một khoản phí “tái cấu trúc” khổng lồ. Tương đương với chương trình Head Start, CEO nhận được sự giáo dục nhưng các cổ đông phải trả học phí.

Trong những ngày đầu làm quản lý tôi cũng vậy, hẹn hò với một vài con cóc. Đó là những cuộc hẹn hò rẻ tiền. Tôi chưa bao giờ tham gia một môn thể thao nào. Nhưng kết quả của tôi phù hợp với những người mua những con cóc có giá cao hơn. Tôi hôn và họ co rúm lại.

Sau một vài lần thất bại kiểu này, cuối cùng tôi đã nhớ được một số lời khuyên hữu ích mà tôi đã từng nhận được từ một tay golf. (Người, giống như tất cả các chuyên gia có liên quan đến trò chơi của tôi, muốn ẩn danh). Chuyên gia nói: “Thực hành không làm cho hoàn hảo. Thực hành làm mọi thứ vĩnh viễn.” Và sau đó tôi đã sửa đổi chiến lược của mình. Và cố gắng mua các doanh nghiệp tốt với giá hợp lý hơn là các doanh nghiệp trung bình với giá tốt.

Năm ngoái, vào tháng 12, chúng tôi đã thực hiện một vụ mua lại là hình mẫu của những gì chúng tôi hiện đang tìm kiếm. Khoản mua này là mức 82% của Central States Indemnity. Một công ty bảo hiểm thực hiện thanh toán hàng tháng cho những người có thẻ tín dụng không có khả năng tự trả tiền vì họ bị tàn tật hoặc thất nghiệp. Hiện tại phí bảo hiểm hàng năm của công ty là khoảng 90 triệu USD và lợi nhuận khoảng 10 triệu USD.

Central States có trụ sở tại Omaha và được quản lý bởi Bill Kizer, một người bạn của tôi trong hơn 35 năm. Gia đình Kizer bao gồm các con trai Bill, Dick và John. Vẫn giữ quyền sở hữu 18% cho doanh nghiệp và sẽ tiếp tục điều hành mọi thứ như trong quá khứ. Chúng tôi không thể hợp tác với những người tốt hơn.

Thật trùng hợp, thương vụ mua lại mới nhất này. Có nhiều điểm tương đồng với thương vụ đầu tiên của chúng tôi, được thực hiện cách đây 26 năm. Vào thời điểm đó, chúng tôi đã mua một công ty bảo hiểm khác của Omaha, National Indemnity. (Cùng với một công ty chị em nhỏ hơn của họ) từ Jack Ringwalt, một người bạn lâu năm khác của tôi. 

Jack đã xây dựng doanh nghiệp từ đầu. Và, như trường hợp của Bill Kizer, đã nghĩ ngay đến tôi khi anh ấy muốn bán công ty. (Nhận xét của Jack lúc đó: “Nếu tôi không bán công ty. Giám đốc điều hành của tôi sẽ bán nó. Và tôi thà chọn một mái nhà cho công ty hơn là bán nó đi.”) National Indemnity là một doanh nghiệp xuất sắc. Khi chúng tôi mua nó và tiếp tục dưới sự quản lý của Jack. Hollywood đã có may mắn với phần tiếp theo. Tôi tin rằng chúng tôi cũng vậy.

Tiêu chí mua lại của Berkshire được mô tả ở trang 23. Tuy nhiên, ngoài các giao dịch mua được thực hiện bởi công ty mẹ. Các công ty con của chúng tôi đôi khi thực hiện các giao dịch mua “bổ sung” nhỏ. Để mở rộng dòng sản phẩm hoặc khả năng phân phối. Theo cách này, chúng tôi mở rộng phạm vi của các nhà quản lý mà chúng tôi đã biết là nổi bật. Và đó là một đề xuất có rủi ro thấp và lợi nhuận cao. 

Chúng tôi đã thực hiện 5 thương vụ mua lại loại hình này vào năm 1992. Và một vụ mua lại không nhỏ: Vào cuối năm, H.H. Brown đã mua Công ty giày Lowell. Một doanh nghiệp có doanh thu 90 triệu USD đã tạo ra Nursemates. Một dòng giày hàng đầu cho y tá và các loại khác giày khác. Các nhà quản lý điều hành của chúng tôi sẽ tiếp tục tìm kiếm các cơ hội bổ sung. Và chúng tôi hy vọng những cơ hội này sẽ đóng góp khiêm tốn vào giá trị của Berkshire trong tương lai.

Sau đó, một lần nữa, một xu hướng đã xuất hiện có thể làm cho việc mua lại tiếp tục khó khăn. Công ty mẹ đã thực hiện một giao dịch mua vào năm 1991. Đó là mua H. H. Brown, công ty được điều hành bởi Frank Rooney, người có 8 người con. Năm 1992, thỏa thuận duy nhất của chúng tôi là với Bill Kizer, cha của 9 đứa trẻ sẽ không dễ để giữ chuỗi này tiếp tục vào năm 1993″.

Nguồn thu nhập được báo cáo – Thư gửi cổ đông của Warren Buffett 1992

“Bảng dưới đây cho thấy các nguồn thu nhập chính được báo cáo của Berkshire. Trong bản trình bày này, khấu hao của lợi thế thương mại và các điều chỉnh kế toán giá mua lớn khác. Không được tính đối với các doanh nghiệp cụ thể mà họ áp dụng. Mà thay vào đó được tổng hợp và hiển thị riêng. Quy trình này cho phép bạn xem thu nhập sẽ được báo cáo của các doanh nghiệp của chúng tôi nếu chúng tôi không mua họ. 

Tôi đã giải thích trong các báo cáo trước đây tại sao hình thức trình bày này. Dường như hữu ích hơn cho các nhà đầu tư và nhà quản lý so với việc sử dụng GAAP. Đòi hỏi phải điều chỉnh giá mua trên cơ sở kinh doanh theo doanh nghiệp. Tổng thu nhập ròng mà chúng tôi hiển thị trong bảng. Tất nhiên, giống hệt với tổng GAAP trong báo cáo tài chính đã được kiểm toán của chúng tôi.

* Không bao gồm chi phí lãi vay của Tập đoàn tài chính Scott Fetzer và Mutual Saving and Loan. Bao gồm phí bảo hiểm được trả khi trả nợ sớm 22.5 triệu USD vào năm 1992 và 5.7 triệu USD vào năm 1991.

Một lượng lớn thông tin bổ sung về các doanh nghiệp này được cung cấp trên các trang 37-47. Nơi bạn cũng sẽ tìm thấy thu nhập phân khúc của chúng tôi được báo cáo trên cơ sở GAAP. Mục tiêu của chúng tôi là cung cấp cho bạn tất cả các thông tin tài chính. Mà Charlie và tôi cho là quan trọng trong việc đưa ra đánh giá riêng của chúng tôi về Berkshire”.

Thu nhập “xem qua” – Thư gửi cổ đông của Warren Buffett 1992

“Trước đây chúng tôi đã thảo luận về thu nhập “xem qua,” trong đó, bao gồm: (1) Thu nhập hoạt động được báo cáo trong phần trước. Cộng với (2) thu nhập hoạt động được giữ lại của các nhà đầu tư lớn. Theo nguyên tắc kế toán GAAP, không được phản ánh trong lợi nhuận của chúng tôi. Trừ đi (3) khoản trợ cấp cho thuế sẽ được Berkshire trả. Nếu các khoản thu nhập giữ lại của các nhà đầu tư thay vào đó được phân phối cho chúng tôi. Mặc dù không có con số chính xác, nhưng chúng tôi tin rằng con số về thu nhập “xem qua”. Sẽ mô tả chính xác hơn thu nhập của Berkshire so với nguyên tắc GAAP.

Tôi đã nói với bạn rằng thu nhập “xem qua” theo thời gian phải tăng khoảng 15% mỗi năm. Nếu giá trị kinh doanh nội tại của chúng tôi cũng tăng lên với tốc độ đó. Thu nhập “xem qua” của chúng tôi trong năm 1992 là 604 triệu USD. Và chúng tôi cần tăng lên hơn 1.8 tỷ USD vào năm 2000. Nếu chúng tôi hướng đến mục tiêu 15% đó. Để chúng tôi đạt được điều đó, các công ty con và nhà đầu tư đang hoạt động của chúng tôi phải thể hiện hiệu suất xuất sắc. Và chúng tôi cũng phải thực hiện một số kỹ năng phân bổ vốn.

Chúng tôi không thể hứa sẽ đạt được mục tiêu 1.8 tỷ USD. Thật vậy, chúng tôi thậm chí có thể không thể chạm gần đến con số đó. Nhưng mục tiêu đó đã dẫn dắt việc ra quyết định của chúng tôi: Khi ngày hôm nay, chúng tôi phân bổ vốn. Chúng tôi cũng đang suy nghĩ về những gì sẽ tối đa hóa được thu nhập “xem qua” trong năm 2000.

Tuy nhiên, chúng tôi không xem trọng tâm dài hạn này là loại bỏ sự cần thiết của chúng tôi để đạt được kết quả ngắn hạn tốt. Rốt cuộc, chúng tôi đã có những suy nghĩ dài hạn 5 hoặc 10 năm trước. Và những động thái chúng tôi thực hiện lúc đó sẽ được đền đáp. Nếu việc trồng trọt một cách tự tin được lặp đi lặp lại sau những vụ mùa thất vọng. Thì có gì đó không ổn với người nông dân. (Hoặc có lẽ với trang trại: Các nhà đầu tư nên hiểu rằng đối với một số công ty nhất định. Và thậm chí đối với một số ngành, đơn giản là không có chiến lược dài hạn tốt.)

Cũng giống như bạn nên nghi ngờ các nhà quản lý tăng thu nhập ngắn hạn. Bằng cách điều chỉnh các hành vi kế toán, bán tài sản và những thứ tương tự. Vậy nên, do đó, bạn cũng nên nghi ngờ những người quản lý thất bại trong thời hạn nới rộng. Và đổ lỗi cho sự tập trung dài hạn của họ. (Ngay cả Alice, sau khi đã nghe Nữ hoàng giáo huấn về “một tương lai ảm đạm”. Cuối cùng cô đã kết luận rằng “Chắc hẳn phải có một điều gì đó tồi tệ xảy ra trong ngày hôm nay”.

Bảng sau đây cho bạn thấy cách chúng tôi tính toán thu nhập “xem qua”. Mặc dù tôi cảnh báo bạn rằng các số liệu nhất thiết phải rất thô.

(1) Lợi ích thiểu số tại Wesco.

(2) Tính theo sở hữu trung bình trong năm.

(3) Không bao gồm các khoản lãi vốn thực hiện, vốn đã được định kỳ và đáng kể”.

Hoạt động bảo hiểm – Thư gửi cổ đông của Warren Buffett 1992

“Dưới đây là phiên bản cập nhật của bảng thường dùng của chúng tôi. Trình bày các số liệu chính cho ngành bảo hiểm tai nạn tài sản/tổn thất:

Tỷ lệ kết hợp thể hiện tổng chi phí bảo hiểm. (Tổn thất phát sinh cộng với chi phí) so với doanh thu từ phí bảo hiểm: Tỷ lệ dưới 100 biểu thị lợi nhuận bảo lãnh phát hành. Và trên 100 cho thấy khoản lỗ bảo lãnh phát hành. Tỷ lệ này càng cao, tình hình của ngành bảo hiểm năm đó càng tệ. Khi thu nhập đầu tư mà một công ty bảo hiểm kiếm được từ việc nắm giữ các quỹ của chính sách (“thả nổi”). Tỷ lệ kết hợp trong phạm vi từ 106 – 110 thường tạo ra kết quả hòa vốn tổng thể. Không bao gồm thu nhập từ các khoản tiền được cung cấp bởi cổ đông.

Khoảng 4 điểm trong tỷ lệ kết hợp năm 1992 của ngành có thể được quy cho Bão Andrew. Cơn bão gây ra tổn thất bảo hiểm lớn nhất trong lịch sử. Bão Andrew đã phá hủy một vài công ty bảo hiểm nhỏ. Ngoài ra, nó đã làm hồi sinh một số công ty lớn hơn. Với thực tế là sự bảo vệ tái bảo hiểm của họ chống lại thảm họa là không đủ. (Chỉ khi thủy triều rút, bạn mới biết ai đang bơi khỏa thân.) Một công ty bảo hiểm lớn đã thoát khỏi tình trạng mất khả năng thanh toán. Chỉ vì họ có một công ty mẹ giàu có có thể kịp thời cung cấp một lượng vốn lớn.

Mặc dù với những tổn thất tồi tệ mà nó gây ra nhưng trên thực tế. Bão Andrew còn có thể gây thiệt hại nhiều hơn nếu nó vào đến Florida và 20 hoặc 30 dặm về phía bắc. Ở nơi mà nó thực tế đã đánh vào và thậm chí là đánh vào cả Louisiana về phía đông. Nói chung, nhiều công ty sẽ suy nghĩ lại về các chương trình tái bảo hiểm của họ dựa trên kinh nghiệm về bão Andrew.

Như bạn đã biết, chúng tôi là một bảo lãnh lớn. Có lẽ là lớn nhất trên thế giới về bảo hiểm “super-cat”, đó là những chính sách mà các công ty bảo hiểm khác. Mua để bảo vệ bản thân trước những tổn thất thảm khốc. Do đó, chúng tôi cũng đã lấy số tiền của mình từ bão Andrew chịu khoản lỗ khoảng 125 triệu USD. Một khoản tiền gần bằng thu nhập từ phí bảo hiểm năm 1992 của bảo hiểm super-cat. 

Tuy nhiên, tổn thất super-cat khác của chúng tôi là không đáng kể. Do đó, ngành kinh doanh này đã tạo ra một khoản lỗ tổng cộng chỉ 2 triệu USD trong năm. (Ngoài ra, người đầu tư của chúng tôi, GEICO đã chịu lỗ ròng từ Andrew. Sau khi phục hồi tái bảo hiểm và tiết kiệm thuế, khoảng 50 triệu USD. Trong đó cổ phần của chúng tôi là khoảng 25 triệu USD. Khoản lỗ này không ảnh hưởng đến thu nhập hoạt động của chúng tôi. Nhưng đã làm giảm thu nhập “xem qua” của chúng tôi.)

Trong báo cáo năm ngoái tôi đã nói với bạn rằng. Tôi hy vọng rằng việc kinh doanh super-cat của chúng tôi theo thời gian sẽ đạt được tỷ suất lợi nhuận 10%. Nhưng tôi cũng cảnh báo bạn rằng trong bất kỳ năm nào. Dòng bảo hiểm này có khả năng “có lợi nhuận rất lớn hoặc hoàn toàn không đem lại lợi nhuận.” Thay vào đó, cả năm 1991 và 1992 đã chạm đến mức hòa vốn. Tuy nhiên, tôi coi những kết quả này là sai lầm. Và vẫn giữ nguyên dự đoán của mình về sự biến động lớn hàng năm về lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh này.

Hãy để tôi nhắc bạn về một số đặc điểm của các chính sách super-cat của chúng tôi. Nói chung, chúng chỉ được kích hoạt khi có 2 điều xảy ra. Đầu tiên, công ty bảo hiểm hoặc công ty tái bảo hiểm trực tiếp mà chúng tôi bảo vệ phải chịu tổn thất với số tiền nhất định. Đó là “sự giữ chân” của chủ hợp đồng từ một thảm họa. Và thứ hai, tổn thất được bảo hiểm trên toàn ngành từ thảm họa phải vượt quá mức tối thiểu, thường là từ 3 tỷ USD trở lên. 

Trong hầu hết các trường hợp, các chính sách chúng tôi ban hành chỉ bao gồm một khu vực địa lý cụ thể. Chẳng hạn như một phần của Hoa Kỳ, toàn bộ Hoa Kỳ. Hoặc ở mọi nơi khác ngoài Hoa Kỳ, nhiều chính sách không được kích hoạt. Bởi super-cat đầu tiên đáp ứng các điều khoản chính sách. Mà thay vào đó chỉ bao gồm “sự kiện thứ hai” hoặc thậm chí là sự kiện thứ ba hoặc thứ tư. 

Cuối cùng, một số chính sách chỉ được kích hoạt bởi một thảm họa thuộc một loại cụ thể. Chẳng hạn như một trận động đất. Rủi ro của chúng tôi rất lớn: Chúng tôi có một chính sách yêu cầu chúng tôi phải trả 100 triệu USD cho chủ hợp đồng nếu một thảm họa cụ thể xảy ra. (Bây giờ bạn đã biết tại sao tôi bị mỏi mắt khi xem Kênh Thời tiết.)

Hiện tại, Berkshire đứng thứ 2 trong ngành công nghiệp tài sản/tổn thất của Hoa Kỳ về giá trị ròng. (Doanh nghiệp đứng đầu là State Farm, một doanh nghiệp không mua cũng không bán tái bảo hiểm). Do đó, chúng tôi có khả năng chấp nhận rủi ro. Ở quy mô mà hầu như không có công ty nào khác có thể làm được. Vì vậy, chúng tôi có khả năng chấp nhận rủi ro ở quy mô mà hầu như không công ty nào khác quan tâm. 

Chúng tôi cũng có mong muốn: Khi giá trị ròng và thu nhập của Berkshire tăng lên. Sự sẵn lòng viết kinh doanh của chúng tôi cũng tăng lên. Nhưng hãy để tôi nói thêm điều đó có nghĩa là kinh doanh tốt. Câu nói “một kẻ ngốc và tiền của anh ta sẽ sớm được mời đến khắp mọi nơi”. Áp dụng rất nhiều trong tái bảo hiểm. Và chúng tôi thực sự từ chối hơn 98% công việc kinh doanh mà chúng tôi được đề nghị. 

Khả năng lựa chọn giữa các đề xuất tốt và xấu của chúng tôi phản ánh sức mạnh quản lý phù hợp với sức mạnh tài chính của chúng tôi: Ajit Jain, người điều hành hoạt động tái bảo hiểm của chúng tôi. Đơn giản là người giỏi nhất trong lĩnh vực kinh doanh này. Kết hợp lại, những điểm mạnh này đảm bảo rằng chúng tôi sẽ vẫn là nhân tố chính trong hoạt động kinh doanh siêu mèo miễn là giá cả phù hợp.

Tất nhiên những gì tạo thành một mức giá phù hợp rất khó để xác định. Các công ty bảo hiểm thảm họa không thể ngoại suy kinh nghiệm trong quá khứ. Ví dụ, nếu thực sự có “sự nóng lên toàn cầu” thì tỷ lệ cược sẽ thay đổi. Vì những thay đổi nhỏ trong điều kiện khí quyển có thể tạo ra những thay đổi nhất thời trong các kiểu thời tiết. 

Hơn nữa, trong những năm gần đây, đã có sự gia tăng dân số. Và các giá trị được bảo hiểm ở các khu vực ven biển của Hoa Kỳ. Đặc biệt dễ bị tổn thương bởi các cơn bão nhà sáng tạo số một của super-cat. Một cơn bão gây ra x USD thiệt hại 20 năm trước có thể dễ dàng gây thiệt hại gấp 10 lần vào thời điểm hiện tại.

Thỉnh thoảng, cũng có những điều không ngờ tới xảy ra. Ai mà đoán được, chẳng hạn, một trận động đất lớn có thể xảy ra ở Charleston, S.C. (Trận động đất xảy ra vào năm 1886, được ước tính khoảng 6.6 độ Richter và làm 60 người chết.) Và ai có thể tưởng tượng rằng trận động đất nghiêm trọng nhất của đất nước chúng ta sẽ xảy ra tại New Madrid, Missouri. Nơi đã hứng chịu một trận động đất mạnh 8.7 độ Richter vào năm 1812. Cũng có sức tàn phá không kém, trận động đất San Francisco năm 1989 mạnh 7.1 độ Richter.

Và hãy nhớ rằng mỗi lần tăng 1 độ Richter sẽ thể hiện sức tàn phá tăng gấp 10 lần. Một ngày nào đó, một trận động đất ở Hoa Kỳ xảy ra ở xa California sẽ gây ra tổn thất to lớn cho các công ty bảo hiểm.

Khi xem số liệu hàng quý của chúng tôi, bạn nên hiểu rằng kế toán của chúng tôi cho phí bảo hiểm super-cat. Khác với kế toán của chúng tôi cho các phí bảo hiểm khác. Thay vì ghi lại phí bảo hiểm super-cat của chúng tôi. Trên cơ sở phân chia lợi tức theo vốn góp trong suốt thời hạn của một chính sách nhất định. Chúng tôi trì hoãn việc ghi nhận doanh thu. Cho đến khi xảy ra mất mát hoặc cho đến khi chính sách hết hạn. Chúng tôi thực hiện phương pháp bảo thủ này bởi vì khả năng super-cat khiến chúng tôi thua lỗ là đặc biệt cao vào cuối năm nay. 

Lúc đó, thời tiết có xu hướng xấu đi: Trong số 10 tổn thất được bảo hiểm lớn nhất trong lịch sử Hoa Kỳ. Có 9 trong số đó xảy ra trong nửa cuối năm. Ngoài ra, các chính sách không được kích hoạt bởi một sự kiện đầu tiên là không thể. Theo chính các điều khoản của chúng gây ra tổn thất cho đến cuối năm nay.

Hiệu quả cơ bản của quy trình kế toán của chúng tôi đối với super-cat là: Khoản lỗ lớn có thể được báo cáo trong bất kỳ quý nào trong năm. Nhưng lợi nhuận đáng kể sẽ chỉ được báo cáo trong quý IV.

* * * * * * * * * * * * *

Như tôi đã nói với bạn trong vài năm gần đây. Điều đáng quan tâm trong hoạt động kinh doanh bảo hiểm của chúng tôi là “chi phí vốn được phát triển từ bảo hiểm”. Hoặc bằng tiếng địa phương, “chi phí thả nổi”. “Thả nổi” mà chúng tôi tạo ra với số lượng đặc biệt. Là tổng dự phòng tổn thất, dự phòng chi phí điều chỉnh tổn thất. Và dự phòng phí bảo hiểm chưa thu được trừ đi số dư của đại lý. Chi phí mua lại trả trước và phí trả chậm áp dụng cho tái bảo hiểm giả định. Chi phí thả nổi được đo bằng tổn thất bảo lãnh phát hành của chúng tôi.

Bảng dưới đây cho thấy chi phí thả nổi của chúng tôi kể từ khi chúng tôi tham gia kinh doanh vào năm 1967. 

Năm ngoái, hoạt động bảo hiểm của chúng tôi một lần nữa tạo ra các khoản tiền. Với chi phí dưới mức mà Chính phủ Hoa Kỳ phải chịu khi mới phát hành trái phiếu dài hạn. Điều này có nghĩa là 21 năm trong số 26 năm chúng tôi tham gia kinh doanh bảo hiểm. Chúng tôi đã đánh bại tỷ lệ của Chính phủ. Và thường chúng tôi đã làm như vậy với một mức chênh lệch lớn. (Nếu, trung bình, chúng tôi không vượt qua được tỷ lệ của Chính phủ. Sẽ không có lý do kinh tế nào để chúng tôi tham gia kinh doanh.)

Năm 1992, cũng như những năm trước, hoạt động kinh doanh ô tô thương mại và trách nhiệm chung của National Indemnity, do Don Wurster lãnh đạo. Và hoạt động kinh doanh tại nhà của chúng tôi, do Rod Eldred lãnh đạo. Đã có những đóng góp xuất sắc vào việc giảm chi phí thả nổi của chúng tôi. Thật vậy, cả hai hoạt động này đều ghi nhận lợi nhuận bảo lãnh phát hành vào năm ngoái. Do đó tạo ra mức thả nổi với chi phí thấp hơn 0. Trong khi đó, phần lớn số tiền thả nổi của chúng tôi đến từ các giao dịch lớn do Ajit phát triển. Những nỗ lực của ông có thể sẽ tạo ra sự tăng trưởng hơn nữa về cổ phiếu thả nổi trong năm 1993.

Charlie và tôi luôn muốn tiếp tục kinh doanh bảo hiểm. Mà chúng tôi hy vọng sẽ là nguồn thu nhập chính của chúng tôi trong nhiều thập kỷ tới. Ngành công nghiệp này có quy mô rất lớn. Trong một số lĩnh vực nhất định chúng tôi có thể cạnh tranh trên toàn thế giới. Và Berkshire sở hữu một lợi thế cạnh tranh quan trọng. Chúng tôi sẽ tìm cách để mở rộng sự tham gia của chúng tôi vào lĩnh vực này một cách gián tiếp. Như chúng tôi đã thực hiện thông qua GEICO. Hoặc trực tiếp như chúng tôi đã làm bằng cách mua lại Central State Indemnity”.

Đầu tư cổ phiếu phổ thông – Thư gửi cổ đông của Warren Buffett 1992

“Dưới đây chúng tôi liệt kê các cổ phiếu phổ biến của chúng tôi có giá trị hơn 100 triệu USD. Một phần nhỏ của các khoản đầu tư này thuộc về các công ty con mà Berkshire sở hữu dưới 100%. 

Để các sự phân tách qua một bên, số lượng cổ phiếu chúng tôi nắm giữ trong các công ty này đã thay đổi trong năm 1992 chỉ trong 4 trường hợp: Chúng tôi đã thêm vừa phải với sự nắm giữ của chúng tôi ở Guinness và Wells Fargo. Chúng tôi đã tăng gấp đôi cổ phần của mình ở Freddie Mac. Và chúng tôi đã có một cổ phần mới trong General Dynamics. Chúng tôi thích việc được mua.

Tuy nhiên, việc bán đi lại là một câu chuyện khác. Khi bán đi, tốc độ hoạt động của chúng tôi. Giống như bắt buộc một du khách thấy mình bị mắc kẹt trong khách sạn duy nhất của Podunk. Không có TV trong phòng, anh ta phải đối mặt với một buổi tối buồn chán. Nhưng tinh thần của anh ta tăng vọt khi anh ta thấy một cuốn sách trên bàn với tựa đề “Những việc cần làm trong Podunk”. Mở cuốn sách ra, anh chỉ thấy một câu duy nhất: “Bạn đang làm điều đó rồi đấy.”

Chúng tôi đã may mắn trong việc mua General Dynamics của mình. Tôi đã ít chú ý đến công ty này cho đến mùa hè năm ngoái. Khi họ tuyên bố sẽ mua lại khoảng 30% cổ phần của mình bằng cách đấu giá Hà Lan (đấu giá giảm dần.) Nhìn thấy một cơ hội chênh lệch giá, tôi bắt đầu mua cổ phiếu cho Berkshire. Hy vọng sẽ đấu giá cổ phần của chúng tôi để kiếm lợi nhuận nhỏ. Chúng tôi đã thực hiện cùng một loại cam kết có lẽ là 6 lần trong vài năm qua. Gặt hái tỷ lệ hoàn vốn kha khá trong thời gian ngắn tiền của chúng tôi đã bị ràng buộc.

Nhưng sau đó tôi bắt đầu nghiên cứu về công ty và những thành tựu của Bill Anders trong thời gian ngắn anh ấy làm CEO. Và những gì tôi thấy đã khiến tôi rất ngạc nhiên: Bill có một chiến lược rõ ràng và hợp lý. Anh ấy đã tập trung và thấm nhuần cảm giác cấp bách trong việc thực hiện nó. Và kết quả thật đáng ngưỡng mộ.

Trong một thời gian ngắn, tôi đã từ bỏ suy nghĩ chênh lệch giá của mình. Và quyết định rằng Berkshire nên trở thành nhà đầu tư dài hạn với Bill. Chúng tôi đã được giúp đỡ để đạt được cổ phần lớn. Bởi thực tế là một cuộc đấu giá làm giảm đáng kể khối lượng giao dịch trong một cổ phiếu. Trong thời gian một tháng, chúng tôi đã có thể mua 14% cổ phần của General Dynamics vẫn còn tồn tại sau khi cuộc đấu giá hoàn tất.

* * * * * * * * * * * * *

Chiến lược đầu tư vốn cổ phần của chúng tôi vẫn ít thay đổi so với 15 năm trước. Khi chúng tôi nói trong báo cáo thường niên năm 1977: “Chúng tôi chọn chứng khoán vốn có thể bán được. Theo cách mà chúng tôi sẽ đánh giá toàn bộ một doanh nghiệp để mua lại. 

Chúng tôi muốn doanh nghiệp trở thành (a) một doanh nghiệp mà chúng tôi có thể hiểu được. (b) Với triển vọng phát triển dài hạn thuận lợi. (c) Hoạt động dưới sự lãnh đạo của những con người trung thực và đầy tài năng. Và (d) sở hữu một mức giá cực kỳ hấp dẫn. Chúng tôi đã thấy nguyên nhân chỉ tạo ra một thay đổi trong tín ngưỡng này: Vì cả điều kiện thị trường và quy mô của chúng tôi. Giờ đây chúng tôi thay thế “một mức giá hấp dẫn” cho “một mức giá cực kỳ hấp dẫn”.

Có thể bạn sẽ thắc mắc: Làm thế nào một người quyết định điều gì có “hấp dẫn” không? Khi trả lời câu hỏi này, hầu hết các nhà phân tích cảm thấy.  Họ phải lựa chọn giữa 2 cách tiếp cận thường được cho là đối lập: “giá trị” và “tăng trưởng”. Thật vậy, nhiều chuyên gia đầu tư xem bất kỳ sự pha trộn nào của 2 thuật ngữ này là một hình thức giao thoa trí tuệ.

Chúng tôi xem đó là một suy nghĩ không rõ ràng. (Phải thú nhận rằng, bản thân tôi cũng đã như vậy vài năm trước). Theo chúng tôi, 2 cách tiếp cận được kết hợp chặt chẽ: Tăng trưởng luôn là một thành phần trong tính toán giá trị. Tạo thành một biến có tầm quan trọng có thể từ không đáng kể đến rất lớn. Và tác động của nó có thể tiêu cực cũng như tích cực.

Ngoài ra, chúng tôi cho rằng chính thuật ngữ “đầu tư giá trị” là dư thừa. “Đầu tư” là gì nếu đó không phải là hành động tìm kiếm giá trị. Ít nhất là đủ để biện minh cho số tiền được trả? Có ý thức trả nhiều tiền hơn cho một cổ phiếu so với giá trị tính toán của nó. Với hy vọng rằng nó sẽ sớm được bán với giá cao hơn nên được dán nhãn đầu cơ. (Không phải là bất hợp pháp, vô đạo đức. Theo quan điểm của chúng tôi vỗ béo về mặt tài chính).

Cho dù phù hợp hay không, thuật ngữ “đầu tư giá trị” được sử dụng rộng rãi. Thông thường, nó bao hàm việc mua cổ phiếu có các thuộc tính như tỷ lệ giá thấp so với giá trị sổ sách. Tỷ lệ thu nhập giá thấp hoặc tỷ suất cổ tức cao. Thật không may, các đặc điểm như vậy. Ngay cả khi chúng kết hợp, khác xa với việc liệu một nhà đầu tư có thực sự mua thứ gì đó có giá trị hay không. Và do đó thực sự hoạt động theo nguyên tắc thu được giá trị trong các khoản đầu tư của mình. Tương ứng, các đặc điểm ngược lại, tỷ lệ giá cao so với giá trị sổ sách, tỷ lệ thu nhập giá cao và tỷ suất cổ tức thấp. Hoàn toàn không phù hợp với mua hàng “giá trị”.

Tương tự, tăng trưởng kinh doanh, mỗi lần cho chúng ta biết rất ít về giá trị. Đúng là tăng trưởng thường có tác động tích cực đến giá trị. Đôi khi là một trong những tỷ lệ ngoạn mục. Nhưng một hiệu ứng như vậy thường xa so với sự chắc chắn. Ví dụ, các nhà đầu tư đã thường xuyên đổ tiền vào kinh doanh hàng không nội địa. Để tài trợ cho sự tăng trưởng không có lãi (hoặc tệ hơn). Đối với các nhà đầu tư này, sẽ tốt hơn nhiều nếu Orville không thành công với Kitty Hawk: Ngành công nghiệp càng phát triển, thảm họa đối với các chủ sở hữu càng tồi tệ hơn.

Tăng trưởng chỉ mang lại lợi ích cho các nhà đầu tư. Khi doanh nghiệp tại điểm có thể đầu tư với lợi nhuận gia tăng đang hấp dẫn. Nói cách khác, chỉ khi mỗi USD được sử dụng. Để tài trợ cho sự tăng trưởng tạo ra một USD giá trị trong thị trường dài hạn. Trong trường hợp một doanh nghiệp lợi nhuận thấp đòi hỏi vốn tăng, tăng trưởng gây tổn thất cho nhà đầu tư.

Trong “Lý thuyết về giá trị đầu tư,” được viết cách đây hơn 50 năm. John Burr Williams đã đưa ra phương trình giá trị mà chúng tôi tập trung ở đây: Giá trị của bất kỳ cổ phiếu, trái phiếu hoặc doanh nghiệp nào. Ngày nay được xác định bởi dòng tiền vào và dòng tiền ra. Chiết khấu với lãi suất phù hợp, có thể được dự kiến sẽ xảy ra trong vòng đời còn lại của tài sản. 

Lưu ý rằng công thức đối với cổ phiếu giống với công thức của trái phiếu. Mặc dù vậy, có một sự khác biệt quan trọng và khó giải quyết giữa 2 công thức: Một trái phiếu đem về trái tức và ngày đáo hạn xác định dòng tiền trong tương lai. Nhưng trong trường hợp cổ phiếu, nhà phân tích đầu tư phải tự ước tính “trái tức” trong tương lai. Hơn nữa, chất lượng quản lý chỉ ảnh hưởng đến trái tức của trái phiếu. Chủ yếu là khi quản lý không phù hợp hoặc không trung thực đến mức thanh toán lãi bị trì trệ. Ngược lại, khả năng quản lý có thể ảnh hưởng đáng kể đến “trái tức” của vốn chủ sở hữu.

Khoản đầu tư thể hiện bằng cách tính dòng tiền chiết khấu ở mức rẻ nhất là khoản đầu tư mà nhà đầu tư nên mua. Bất kể doanh nghiệp đó có tăng trưởng hay không. Hiển thị biến động hoặc mức độ thuận lợi trong thu nhập của nó. Hoặc mang giá cao hoặc thấp liên quan đến thu nhập hiện tại và giá trị sổ sách của nó. Hơn nữa, mặc dù phương trình giá trị thường cho thấy cổ phiếu rẻ hơn trái phiếu. Nhưng kết quả đó là không thể tránh khỏi: Khi trái phiếu được tính là khoản đầu tư hấp dẫn hơn, chúng nên được mua.

Bỏ qua câu hỏi về giá cả, doanh nghiệp tốt nhất để sở hữu là một doanh nghiệp. Trong một thời gian dài có thể sử dụng một lượng lớn vốn gia tăng với tỷ lệ lợi nhuận rất cao. Doanh nghiệp tồi tệ nhất để sở hữu là một doanh nghiệp phải. Hoặc sẽ làm điều ngược lại. Nghĩa là họ luôn sử dụng lượng vốn lớn hơn bao giờ hết với tỷ lệ lợi nhuận rất thấp. Thật không may, loại hình doanh nghiệp đầu tiên rất khó tìm: Hầu hết các doanh nghiệp có lợi nhuận cao cần tương đối ít vốn. Các cổ đông của một doanh nghiệp như vậy thường sẽ được hưởng lợi. Nếu họ trả phần lớn thu nhập từ cổ tức hoặc mua lại lượng cổ phiếu đáng kể.

Mặc dù các tính toán cần thiết để đánh giá cổ phiếu không khó. Một nhà phân tích ngay cả một người có kinh nghiệm và thông minh. Có thể dễ dàng mắc sai lầm khi ước tính “trái tức” trong tương lai. Tại Berkshire, chúng tôi cố gắng giải quyết vấn đề này theo 2 cách. Đầu tiên, chúng tôi cố gắng bám sát các doanh nghiệp mà chúng tôi tin rằng chúng tôi hiểu được họ. Điều đó có nghĩa là họ phải tương đối đơn giản và ổn định về thuộc tính.

Nếu một doanh nghiệp phức tạp hoặc có thể thay đổi liên tục. Chúng tôi không đủ thông minh để dự đoán dòng tiền trong tương lai. Một cách ngẫu nhiên, thiếu sót đó không làm phiền chúng tôi. Điều quan trọng đối với hầu hết mọi người trong đầu tư không phải là họ biết bao nhiêu. Mà là họ thực sự xác định được những gì họ không biết. Một nhà đầu tư cần phải làm rất ít việc ngay khi anh ta hoặc cô ta tránh được những sai lầm lớn.

Thứ hai, và không kém phần quan trọng, chúng tôi nhấn mạnh vào biên độ an toàn trong giá mua. Nếu chúng tôi tính giá trị của một cổ phiếu phổ thông chỉ cao hơn một chút so với giá của nó. Chúng tôi không quan tâm đến việc mua. Chúng tôi tin rằng nguyên tắc an toàn biên độ này. Được Ben Graham nhấn mạnh mạnh mẽ, là nền tảng của thành công đầu tư”.

Chứng khoán thu nhập cố định – Thư gửi cổ đông của Warren Buffett 1992

“Dưới đây chúng tôi liệt kê các khoản nắm giữ lớn nhất của chúng tôi về chứng khoán thu nhập cố định:

Trong năm 1992, chúng tôi đã thêm vào các khoản nắm giữ của chúng tôi các bản sửa lỗi ACF. Một số trái phiếu của WPPSS của chúng tôi được thu hồi. Và chúng tôi đã bán cổ phần của chúng tôi ở RJR Nabisco.

Trong những năm qua, chúng tôi đã làm rất tốt với các khoản đầu tư có thu nhập cố định. Được thực hiện từ cả 2 khoản lãi vốn lớn (bao gồm 80 triệu USD vào năm 1992) và thu nhập hiện tại đặc biệt. Chrysler Financial, Texaco, Time-Warner, WPPSS và RJR Nabisco. Là những khoản đầu tư đặc biệt rất tốt cho chúng tôi. Trong khi đó, tổn thất thu nhập cố định của chúng tôi không đáng kể: Chúng tôi đã có sự hồi hộp nhưng cho đến nay không có sự cố “tràn.”

Mặc dù thành công mà chúng tôi đã trải qua với cổ phiếu ưu đãi của chúng tôi tại Gillette. Về sau đã được chuyển đổi thành cổ phiếu phổ thông vào năm 1991. Là mặc dù kết quả hợp lý của chúng tôi với các cổ phiếu ưu đãi mua được đàm phán khác. Hiệu suất tổng thể của chúng tôi với các giao dịch mua đó. Đã kém hơn so với các giao dịch mua được thực hiện ở thị trường thứ cấp. Đây thực sự là kết quả mà chúng tôi mong đợi. Nó tương ứng với niềm tin của chúng tôi rằng. Một nhà đầu tư thông minh với các cổ phiếu phổ thông sẽ làm tốt hơn trong thị trường thứ cấp. So với việc anh ta sẽ mua các cổ phiếu trong các đợt phát hành mới.

Lý do phải làm với cách đặt giá trong từng trường hợp. Thị trường thứ cấp, được định kỳ thống trị bởi sự điên rồ đại chúng. Liên tục đưa ra mức giá “bù trừ”. Bất kể giá đó có thể ngu ngốc đến mức nào. Đó là giá trị của người nắm giữ cổ phiếu hoặc trái phiếu, những người cần hoặc muốn bán. Trong đó luôn có một vài người bất cứ lúc nào. Trong nhiều trường hợp, cổ phiếu có giá trị x trong giá trị doanh nghiệp đã được bán trên thị trường với giá 1/2x hoặc thấp hơn.

Mặt khác, thị trường mới phát hành, được cai trị bằng cách kiểm soát các cổ đông và tập đoàn. Những người thường có thể chọn thời điểm chào bán. Hoặc nếu thị trường có vẻ không thuận lợi có thể tránh được việc chào bán hoàn toàn. 

Điều này hoàn toàn có thể hiểu được, những người bán này sẽ không đưa ra bất kỳ món hời nào. Bằng cách chào bán công khai hoặc trong một giao dịch được đàm phán: Rất hiếm khi bạn tìm thấy x với mức giá 1/2x ở đây. Thật vậy, trong trường hợp chào bán cổ phiếu phổ thông, các cổ đông bán hàng thường được thúc đẩy chỉ bán khi họ cảm thấy thị trường đang trả quá cao. (Tất nhiên, những người bán này sẽ nói rằng đề xuất đó hơi khác. Thay vào đó họ chỉ đơn giản chống lại việc bán khi thị trường đang trả tiền cho hàng hóa của họ.)

Đến nay, các giao dịch mua theo thỏa thuận của chúng tôi với tư cách là một nhóm đã hoàn thành nhưng không vượt quá mong đợi mà chúng tôi đã nêu trong Báo cáo thường niên năm 1989: “Đầu tư cổ phiếu ưu đãi của chúng tôi sẽ tạo ra lợi nhuận khiêm tốn trên mức đạt được của hầu hết các danh mục đầu tư có thu nhập cố định.” 

Trên thực tế, chúng tôi sẽ làm tốt hơn. Nếu chúng tôi có thể đưa số tiền vào các giao dịch được đàm phán của mình vào các giao dịch mua trên thị trường mở theo loại chúng tôi muốn. Nhưng cả quy mô của chúng tôi và sức mạnh chung của thị trường khiến điều đó trở nên khó thực hiện.

Có một dòng đáng nhớ khác trong Báo cáo thường niên năm 1989: “Chúng tôi không có khả năng dự báo tính kinh tế của hoạt động kinh doanh ngân hàng đầu tư, ngành hàng không hoặc ngành công nghiệp giấy”. Tại thời điểm một số bạn có thể đã nghi ngờ lời thú nhận này của sự thiếu hiểu biết. Tuy nhiên, bây giờ ngay cả mẹ tôi cũng thừa nhận sự thật của nó.

Trong trường hợp cam kết của chúng tôi với USAir. Nền kinh tế của ngành công nghiệp đã bị ảnh hưởng trước khi mực khô trong séc của chúng tôi. Như tôi đã đề cập trước đây, chính tôi là người vui vẻ nhảy xuống hồ bơi. Không có bất kỳ ai đẩy tôi xuống. Vâng, tôi biết ngành công nghiệp sẽ cạnh tranh mạnh mẽ. Nhưng tôi không hy vọng các nhà lãnh đạo của nó sẽ tham gia vào hành vi liều mình kéo dài. Trong 2 năm qua, các công ty hàng không đã hành động như thể họ là thành viên của một đối thủ cạnh tranh mà họ muốn đưa ra kết luận nhanh nhất có thể.

Trong bối cảnh hỗn loạn này, Seth Schofield, CEO của USAir đã thực hiện một công việc thực sự phi thường trong việc tái định vị hãng hàng không. Ông đặc biệt can đảm khi chấp nhận một cuộc đình công vào mùa thu năm ngoái rằng. Nếu nó kéo dài, có thể đã phá sản công ty. 

Tuy nhiên, việc đầu tư vào liên minh nổi bật cũng sẽ gây ra thảm họa không kém: Công ty chịu gánh nặng chi phí tiền lương. Và các quy tắc làm việc nặng nề hơn nhiều so với những đối thủ cạnh tranh lớn. Và rõ ràng là theo thời gian, bất kỳ nhà sản xuất chi phí cao nào cũng phải đối mặt với sự sụp đổ. Nhưng như một điều hạnh phúc cho tất cả mọi người, cuộc đình công đã được giải quyết trong một vài ngày.

Một doanh nghiệp cạnh tranh khốc liệt như USAir đòi hỏi kỹ năng quản lý cao hơn nhiều so với một doanh nghiệp có nền kinh tế tốt. Thật không may, mặc dù, phần thưởng ngắn hạn cho kỹ năng trong kinh doanh hàng không. Chỉ đơn giản là sự sống còn chứ không phải sự thịnh vượng.

Đầu năm 1993, USAir đã có một bước tiến lớn để đảm bảo sự tồn tại. Và sự thịnh vượng cuối cùng bằng cách chấp nhận đề nghị của British Airways để đầu tư đáng kể. Nhưng một cách thiểu số vào công ty liên quan đến giao dịch này, Charlie và tôi được yêu cầu tham gia Hội đồng quản trị USAir. 

Chúng tôi đã đồng ý, mặc dù điều này tạo thành 5 thành viên hội đồng quản trị bên ngoài. Điều này nhiều hơn tôi tin là nên làm cho một CEO tích cực. Mặc dù vậy, nếu quản lý và giám đốc của một nhà đầu tư tin rằng điều đặc biệt quan trọng là Charlie và tôi tham gia Hội đồng quản trị. Chúng tôi rất vui lòng làm điều đó. Chúng tôi hy vọng các nhà quản lý của các nhà đầu tư của chúng tôi sẽ làm việc chăm chỉ. Để tăng giá trị của các doanh nghiệp mà họ điều hành. Và có những lúc các chủ sở hữu lớn cũng nên làm việc của họ”.

Hai nguyên tắc kế toán mới và lời cầu xin thêm một nguyên tắc

“Một quy tắc kế toán mới phải làm với thuế thu nhập hoãn lại có hiệu lực vào năm 1993. Nó xóa bỏ sự phân đôi trong sổ sách mà tôi đã mô tả trong các báo cáo hàng năm trước đó. Và liên quan đến các khoản thuế tích lũy chống lại sự tăng giá cao chưa thực hiện trong danh mục đầu tư của chúng tôi. 

Vào cuối năm 1992, sự đánh giá đó lên tới 7.6 tỷ USD. Với 6.4 tỷ USD trong số đó, chúng tôi đã thực hiện nghĩa vụ thuế với tỷ lệ 34% hiện tại. Trong phần còn lại là 1.2 tỷ USD, chúng tôi đã tích lũy 28%. Mức thuế suất có hiệu lực khi phần đó của sự tăng giá xảy ra. Nguyên tắc kế toán mới nói rằng chúng tôi phải tích lũy tất cả thuế hoãn lại ở mức hiện tại, mà đối với chúng tôi có vẻ hợp lý.

Các đơn hàng tuần hành mới có nghĩa là trong quý đầu tiên của năm 1993, chúng tôi sẽ áp dụng tỷ lệ 34% cho tất cả các sự tăng giá chưa thực hiện của chúng tôi, do đó làm tăng nghĩa vụ thuế và giảm 70 triệu USD giá trị ròng. Nguyên tắc mới cũng sẽ khiến chúng tôi thực hiện các thay đổi nhỏ khác trong cách tính thuế hoãn lại.

Những thay đổi trong tương lai về thuế suất. Sẽ được phản ánh ngay lập tức trong trách nhiệm đối với thuế hoãn lại và, tương ứng, bằng giá trị ròng. Tác động cũng có thể đáng kể. Tuy nhiên, điều quan trọng cuối cùng là thuế suất tại thời điểm chúng tôi bán chứng khoán. Khi sự tăng giá cao chưa thực hiện trở thành hiện thực.

Một thay đổi kế toán quan trọng khác, được yêu cầu thực hiện trước ngày 1 tháng 1 năm 1993. Yêu cầu các doanh nghiệp ghi nhận trách nhiệm pháp lý theo giá trị hiện tại của họ đối với các phúc lợi sức khỏe sau khi nghỉ hưu. Mặc dù GAAP trước đây đã yêu cầu công nhận lương hưu sẽ được trả trong tương lai. Nhưng nó đã bỏ qua một cách phi lý những chi phí mà các công ty sau đó sẽ phải gánh chịu vì lợi ích sức khỏe. Quy định mới sẽ buộc nhiều công ty phải ghi nhận một khoản nợ khổng lồ trong bảng cân đối kế toán. (Và do đó làm giảm giá trị ròng). Và từ đó cũng phải ghi nhận chi phí cao hơn đáng kể khi họ tính toán lợi nhuận hàng năm.

Khi mua lại, Charlie và tôi có xu hướng tránh các công ty có các khoản nợ đáng kể sau khi nghỉ hưu. Do đó, trách nhiệm hiện tại của Berkshire và chi phí tương lai cho các lợi ích sức khỏe sau khi nghỉ hưu. Mặc dù hiện tại chúng tôi có 22,000 nhân viên là không hợp lý. Tuy nhiên, tôi cần phải thừa nhận rằng chúng tôi đã có một lần thoát chết may mắn: Năm 1982 tôi đã phạm một sai lầm lớn. Khi cam kết mua một công ty chịu gánh nặng bởi các nghĩa vụ sức khỏe sau khi nghỉ hưu.

Tuy nhiên, may mắn thay, giao dịch đã thất bại vì những lý do ngoài tầm kiểm soát của chúng tôi. Tôi đã nói về thương vụ này trong Báo cáo thường niên năm 1982: “Nếu chúng tôi giới thiệu đồ họa cho báo cáo này minh họa sự phát triển kinh doanh thuận lợi của năm qua. Hai trang trống mô tả thỏa thuận thất bại này sẽ thích hợp ở vị trí trung tâm.” Mặc dù vậy, tôi không mong đợi mọi thứ sẽ trở nên tồi tệ như họ đã từng. Một người mua khác xuất hiện, doanh nghiệp sớm phá sản và ngừng hoạt động. Và hàng ngàn công nhân nhận thấy những lời hứa chăm sóc sức khỏe tuyệt vời này phần lớn là vô giá trị.

Trong những thập kỷ gần đây, không một CEO nào có thể mơ ước được tham gia Hội đồng quản trị của mình. Với đề xuất rằng công ty của anh ta trở thành một công ty bảo hiểm các lợi ích sức khỏe sau nghỉ hưu chưa được khai thác mà các tập đoàn khác lựa chọn. Một giám đốc điều hành không cần phải là một chuyên gia y tế. Để biết rằng việc kéo dài tuổi thọ và chi phí y tế tăng cao sẽ đảm bảo cho công ty bảo hiểm. Một sự vùi dập tài chính từ một doanh nghiệp như vậy. 

Tuy nhiên, nhiều người quản lý đã cam kết với công ty riêng của mình một kế hoạch tự bảo hiểm thể hiện chính xác những lời hứa đó. Và do đó cam chịu các cổ đông của mình phải chịu hậu quả không thể tránh khỏi. Trong việc chăm sóc sức khỏe, những lời hứa kết thúc mở đã tạo ra những khoản nợ mở. Mà trong một vài trường hợp, lờ mờ đến mức đe dọa khả năng cạnh tranh toàn cầu của các ngành công nghiệp lớn của Mỹ.

Tôi tin rằng một phần lý do cho hành vi liều lĩnh này. Là do các quy tắc kế toán đã không yêu cầu tính toán các chi phí y tế sau khi nghỉ hưu. Trong một thời gian dài như chúng đã phát sinh. Thay vào đó, các quy tắc cho phép hạch toán trên cơ sở tiền mặt. Điều này đã đánh giá thấp hơn rất nhiều các khoản nợ đang tăng lên. 

Trên thực tế, thái độ của cả ban quản lý và kế toán viên của họ đối với những khoản nợ này là “xa mặt, mất trí”. Trớ trêu thay, một số nhà quản lý này sẽ nhanh chóng chỉ trích Quốc hội. Vì đã áp dụng tư duy “cơ sở tiền mặt” đối với các lời hứa về An sinh xã hội. Hoặc các chương trình khác tạo ra các khoản nợ có quy mô lớn trong tương lai.

Các nhà quản lý suy nghĩ về các vấn đề kế toán không bao giờ nên quên một trong những câu đố yêu thích của Abraham Lincoln: “Con chó có bao nhiêu chân nếu bạn gọi đuôi của nó là chân?”. Câu trả lời: “Bốn, vì gọi đuôi là chân không biến nó thành chân.” Câu trả lời cho phép các nhà quản lý nhớ rằng, Abe đúng ngay cả khi kiểm toán viên sẵn sàng chứng nhận rằng đuôi là một chân.

* * * * * * * * * * * * *

Trường hợp nghiêm trọng nhất về hành vi không đối mặt với thực tế của các giám đốc điều hành và kế toán đã xảy ra trong thế giới quyền chọn cổ phiếu. Trong báo cáo thường niên năm 1985 của Berkshire. Tôi đã đưa ra quan điểm của mình về việc sử dụng và lạm dụng quyền chọn. Nhưng ngay cả khi các lựa chọn được cấu trúc hợp lý. Chúng vẫn được tính toán theo những cách vô nghĩa. Việc thiếu logic không phải là ngẫu nhiên: Trong nhiều thập kỷ, phần lớn thế giới kinh doanh đã tiến hành chiến tranh chống lại các nhà hoạch định kế toán. Cố gắng giữ cho chi phí của quyền chọn cổ phiếu không được phản ánh vào lợi nhuận của các tập đoàn phát hành chúng.

Thông thường, các giám đốc điều hành đã lập luận rằng các lựa chọn rất khó định giá. Và do đó chi phí của chúng nên được bỏ qua. Vào những thời điểm khác, các nhà quản lý đã nói rằng việc ấn định chi phí cho các lựa chọn sẽ gây tổn hại cho các doanh nghiệp mới khởi nghiệp. Đôi khi họ thậm chí còn long trọng tuyên bố rằng các quyền chọn “hết tiền”. (Những quyền chọn có giá thực hiện bằng hoặc cao hơn giá thị trường hiện tại). Không có giá trị khi chúng được phát hành.

Điều kỳ lạ là, Hội đồng các nhà đầu tư tổ chức đã đưa ra một biến thể về chủ đề đó. Cho rằng các lựa chọn không nên được xem là một chi phí. Vì chúng “không được rút ra khỏi kho bạc của công ty.” Tôi thấy dòng lý luận này cung cấp các khả năng thú vị cho các tập đoàn Mỹ để cải thiện ngay lập tức lợi nhuận được báo cáo của họ.

Ví dụ, họ có thể loại bỏ chi phí bảo hiểm bằng cách trả tiền cho nó bằng các tùy chọn. Vì vậy, nếu bạn là CEO và thừa nhận lý thuyết kế toán “không tiền mặt – không chi phí” này. Tôi sẽ cung cấp cho bạn một đề nghị mà bạn không thể từ chối: Gọi cho chúng tôi tại Berkshire. Và chúng tôi sẽ vui lòng bán bảo hiểm cho bạn một gói các tùy chọn dài hạn trên cổ phiếu của công ty bạn.

Các cổ đông nên hiểu rằng các công ty phải chịu chi phí khi họ giao một thứ gì đó có giá trị cho một bên khác. Và không chỉ khi tiền mặt thay đổi. Hơn nữa, thật ngớ ngẩn và cay độc khi nói rằng Một mục quan trọng của chi phí không nên được công nhận. Đơn giản vì nó không thể được định lượng với độ chính xác tuyệt đối. 

Tại thời điểm hiện tại, công việc kế toán đang được thực hiện với sự thiếu chính xác. Rốt cuộc, không có người quản lý hay kiểm toán viên nào biết chiếc 747 sẽ tồn tại bao lâu. Điều đó có nghĩa là anh ta cũng không biết phí khấu hao hàng năm cho máy bay sẽ là bao nhiêu. Không ai biết chắc chắn khoản phí tổn thất cho vay hàng năm của ngân hàng phải là bao nhiêu. Và các ước tính thiệt hại mà các công ty tài sản/tổn thất gây ra là không chính xác.

Điều này có nghĩa là những mục chi phí quan trọng này nên được bỏ qua. Chỉ vì chúng không thể được định lượng với độ chính xác tuyệt đối? Tất nhiên là không. Thay vào đó, những chi phí này nên được ước tính. Bởi những người trung thực và có kinh nghiệm. Và sau đó được ghi lại. Khi bạn đi thẳng vào vấn đề, mục nào khác của chi phí chính nhưng khó tính toán chính xác. Ngoài các lựa chọn cổ phiếu thì liệu kế toán có nên bỏ qua trong tính toán thu nhập không?

Hơn nữa, các tùy chọn không quá khó để định giá. Phải thừa nhận rằng, khó khăn tăng lên. Bởi thực tế là các tùy chọn được đưa ra cho các giám đốc điều hành bị hạn chế theo nhiều cách khác nhau. Những hạn chế này ảnh hưởng đến giá trị. Tuy nhiên, họ không loại bỏ nó. Trên thực tế, vì tôi đang có tâm trạng muốn chào hàng. Tôi sẽ thực hiện với bất kỳ giám đốc điều hành nào được cấp tùy chọn hạn chế. Mặc dù có thể hết tiền.

Vào ngày phát hành, Berkshire sẽ trả cho anh ấy hoặc cô ấy một khoản đáng kể. Cho quyền đối với bất kỳ lợi ích nào trong tương lai mà anh ấy hoặc cô ấy thực hiện dựa trên tùy chọn. Vì vậy, nếu bạn tìm thấy một CEO nói rằng các lựa chọn mới được ban hành của anh ta có ít hoặc không có giá trị. Nói với anh ta rằng hãy để chúng tôi thử. Trên thực tế, chúng tôi tin tưởng nhiều hơn vào khả năng xác định một mức giá phù hợp. Để trả cho một lựa chọn so với khả năng xác định tỷ lệ khấu hao phù hợp cho máy bay phản lực của công ty.

Dường như với tôi rằng thực tế của các lựa chọn cổ phiếu có thể được tóm tắt khá đơn giản: Nếu các tùy chọn không phải là một hình thức bồi thường. Vậy thì chúng là gì? Nếu bồi thường không phải là một chi phí, thì đó là gì? Và, nếu chi phí không nên đưa vào tính toán thu nhập, chúng nên được đưa vào đâu?

Nghề kế toán và SEC đáng phải xấu hổ. Vì thực tế là từ lâu họ đã để mình bị các nhà điều hành doanh nghiệp ép buộc về vấn đề kế toán quyền chọn. Ngoài ra, hoạt động vận động hành lang mà các giám đốc điều hành tham gia có thể có một sản phẩm phụ đáng tiếc: Theo ý kiến của tôi, giới tinh hoa kinh doanh có nguy cơ mất đi uy tín của mình đối với các vấn đề quan trọng đối với xã hội. Về những vấn đề mà họ có thể có nhiều giá trị để nói. Khi họ ủng hộ những điều đáng kinh ngạc về những vấn đề có ý nghĩa đối với bản thân nó”.

Những vấn đề bên lề – Thư gửi cổ đông của Warren Buffett 1992

“Chúng tôi có 2 tin tức đáng tiếc trong năm nay. Đầu tiên, Gladys Kaiser, người bạn và trợ lý của tôi trong 25 năm. Sẽ rời bỏ vị trí của cô ấy sau cuộc họp thường niên năm 1993. Mặc dù cô ấy chắc chắn sẽ mãi mãi là một người bạn của tôi. Gladys và tôi đã là một đội. Và mặc dù tôi biết rằng việc nghỉ hưu của cô ấy sẽ phải xảy ra thì đây vẫn là một cú sốc đối với tôi.

Thứ hai, vào tháng 9, Verne McKenzie đã từ chức với vai trò Giám đốc Tài chính sau 30 năm làm việc với tôi. Bắt đầu khi ông là kiểm toán viên bên ngoài của Buffett Partnership, Ltd. Verne vẫn là cố vấn, và mặc dù mô tả công việc đó là thường là một uyển ngữ, trong trường hợp này nó có ý nghĩa thực sự. Tôi hy vọng Verne sẽ tiếp tục đảm nhận một vai trò quan trọng tại Berkshire. Nhưng ông ấy sẽ làm điều đó theo tốc độ của riêng ông ấy. Marc Hamburg, người dưới quyền của Verne trong 5 năm, đã kế nhiệm ông lên làm Giám đốc Tài chính.

Tôi nhớ lại rằng một người phụ nữ, khi được yêu cầu mô tả người chồng hoàn hảo, cô ấy đã chỉ định một nhà khảo cổ học: “Tôi càng lớn tuổi”. Cô ấy nói “anh ấy sẽ càng quan tâm đến tôi.” Chắc hẳn cô ấy sẽ thích thị hiếu của tôi: Tôi trân trọng những người quản lý Berkshire phi thường đang làm việc quá tuổi nghỉ hưu bình thường. Và đồng thời đạt được kết quả vượt trội so với các đối thủ cạnh tranh trẻ hơn. Mặc dù tôi hiểu và đồng cảm với quyết định của Verne và Gladys sẽ nghỉ hưu khi thời gian nói rằng đã đến lúc. Nhưng đó không phải là một quyết định mà tôi muốn khuyến khích. Thật khó để thay đổi một thói quen đã có từ lâu.

* * * * * * * * * * * * *

Tôi là một người ôn hòa trong quan điểm của tôi về việc nghỉ hưu so với Rose Blumkin. Được biết đến nhiều hơn với tên Mrs. B. Ở tuổi 99, bà tiếp tục làm việc 7 ngày một tuần. Và về bà ấy, tôi có một số tin đặc biệt tốt.

Bạn sẽ nhớ rằng sau khi gia đình Mrs. B bán 80% cổ phần của Siêu thị Nội thất Nebraska (NFM) cho Berkshire vào năm 1983. Mrs. B tiếp tục làm Chủ tịch và điều hành hoạt động kinh doanh thảm. Tuy nhiên, vào năm 1989, bà ấy đã rời đi vì bất đồng quản lý. Và mở hoạt động của mình bên cạnh trong một tòa nhà lớn mà bà đã sở hữu trong nhiều năm. Trong công việc kinh doanh mới của mình, Mrs. B điều hành bộ phận thảm. Nhưng cho thuê các bộ phận nội thất gia đình khác.

Vào cuối năm ngoái, Mrs. B đã quyết định bán tòa nhà và đất của mình cho NFM. Tuy nhiên, bà ấy sẽ tiếp tục điều hành công việc kinh doanh thảm của mình tại địa điểm hiện tại. (Không có cảm giác chậm lại chỉ khi bạn đạt được bước tiến đầy đủ). NFM sẽ thiết lập cửa hàng cùng với bà, trong cùng tòa nhà đó. Từ đó tạo ra một sự bổ sung lớn cho việc kinh doanh đồ nội thất của mình.

Tôi rất vui vì Mrs. B đã hợp tác lại với chúng tôi. Câu chuyện kinh doanh của bà ấy cực kỳ đáng ngưỡng mộ. Và tôi luôn là một người hâm mộ lớn của bà ấy. Cho dù Mrs. B là đối tác hay đối thủ cạnh tranh. Nhưng tin tôi đi, được làm đối tác với bà ấy sẽ tốt hơn nhiều.

Lần này, Mrs. B ân cần đề nghị ký một thỏa thuận không cạnh tranh. Và tôi, đã bất cẩn về điểm này khi bà 89 tuổi. Mrs. B được ghi danh vào Sách kỷ lục Guinness thế giới với rất nhiều kỷ lục. Ký một thỏa thuận không cạnh tranh ở tuổi 99. Chỉ thêm một kỳ lục đối với bà ấy nói riêng và Sách Kỷ lục Guinness nói chung.

* * * * * * * * * * * * *

Ralph Schey, Giám đốc điều hành của Scott Fetzer và một người quản lý mà tôi hy vọng sẽ làm việc cùng chúng tôi ở tuổi 99. Đã đạt được một danh hiệu lớn vào năm ngoái. Khi công ty đó kiếm được khoản tiền trước thuế kỷ lục 110 triệu USD. Điều ấn tượng hơn nữa là Scott Fetzer đã đạt được thu nhập như vậy. Trong khi chỉ sử dụng 116 triệu USD vốn cổ phần. Kết quả phi thường này không phải là sản phẩm của đòn bẩy: Công ty chỉ sử dụng một lượng nhỏ tiền vay. (Ngoại trừ khoản nợ mà công ty sử dụng. Một cách thích hợp trong công ty con tài chính của mình).

Scott Fetzer hiện đang hoạt động với khoản đầu tư vào cả hàng tồn kho và tài sản cố định nhỏ hơn đáng kể. So với khi chúng tôi mua nó vào năm 1986. Điều này có nghĩa là công ty đã có thể phân phối hơn 100% thu nhập của mình cho Berkshire trong suốt 7 năm chúng tôi sở hữu. Đồng thời tăng nguồn thu nhập của mình vốn đã rất tuyệt vời khi bắt đầu lên rất nhiều. Ralph luôn nỗ lực vượt lên chính mình và các cổ đông của Berkshire nợ anh ấy rất nhiều.

Những độc giả có đôi mắt đặc biệt sẽ lưu ý rằng chi phí công ty của chúng tôi đã giảm từ 5.6 triệu USD năm 1991. Xuống còn 4.2 triệu USD vào năm 1992. Có lẽ bạn sẽ nghĩ rằng tôi đã bán máy bay phản lực của công ty chúng tôi, The Indefensible. Không bao giờ có chuyện đó xảy ra! Tôi thấy ý nghĩ về việc nghỉ hưu chiếc máy bay thậm chí còn nổi loạn hơn cả ý nghĩ về việc nghỉ hưu của Chủ tịch. (Trong vấn đề này, tôi đã chứng minh tính linh hoạt không phổ biến: Trong nhiều năm, tôi đã tranh luận một cách say mê với máy bay phản lực của công ty. Nhưng cuối cùng, giáo điều của tôi đã bị nghiệp chướng của tôi vượt qua.)

Việc giảm chi phí công ty của chúng tôi thực sự xuất hiện do những chi phí đó đặc biệt cao vào năm 1991. Khi chúng tôi phải chịu một khoản phí môi trường một lần. Liên quan đến các hành động được cho là thuộc về trước năm 1970 của hoạt động dệt may của chúng tôi. Bây giờ mọi thứ đã trở lại bình thường, chi phí sau thuế của chúng tôi chỉ chiếm dưới 1% thu nhập hoạt động được báo cáo của chúng tôi. Và ít hơn 1/2 của 1% thu nhập “xem qua” của chúng tôi. 

Chúng tôi không có pháp lý, nhân sự, quan hệ công chúng, quan hệ nhà đầu tư, hoặc các phòng kế hoạch chiến lược. Đổi lại, điều này có nghĩa là chúng tôi không cần nhân viên hỗ trợ như lính canh, tài xế, người đưa tin,… Cuối cùng, ngoại trừ Verne, chúng tôi không thuê chuyên gia tư vấn. Giáo sư Parkinson muốn hoạt động của chúng tôi. Mặc dù Charlie, tôi phải nói, vẫn thấy nó cực kỳ màu mỡ.

Tại một số công ty, chi phí doanh nghiệp chiếm từ 10% trở lên thu nhập hoạt động. Do đó, phần thập phân mà hoạt động làm cho trụ sở không chỉ tổn hại thu nhập. Mà quan trọng hơn là cắt giảm giá trị vốn. Nếu doanh nghiệp chi 10% cho chi phí của trụ sở đạt được thu nhập ở cấp độ hoạt động giống với chi phí mà doanh nghiệp đạt được chỉ phát sinh chi phí ở mức 1%. Các cổ đông của doanh nghiệp đầu tiên bị lỗ 9% giá trị cổ phần của họ chỉ vì chi phí của công ty. 

Charlie và tôi đã quan sát không có mối tương quan giữa chi phí công ty cao và hiệu quả công ty tốt. Trên thực tế, chúng tôi thấy hoạt động đơn giản, chi phí thấp có khả năng hoạt động hiệu quả hơn so với các anh em quan liêu của nó. Chúng tôi rất ngưỡng mộ các mô hình Wal-Mart, Nucor, Dover, GEICO, Golden West Financial and Price Co.

* * * * * * * * * * * * *

Cuối năm ngoái, giá cổ phiếu của Berkshire đã vượt qua 10,000 USD. Một số cổ đông đã đề cập với tôi rằng giá cao gây ra cho họ những vấn đề: Họ muốn tặng cổ phiếu mỗi năm. Và thấy mình bị cản trở bởi quy tắc thuế tạo ra sự khác biệt. Giữa quà tặng hàng năm từ 10,000 USD trở xuống cho một cá nhân và những món quà tặng trên 10,000 USD. Những món quà không lớn hơn 10,000 USD hoàn toàn miễn thuế. Còn những món quà trên 10,000 USD yêu cầu nhà tài trợ sử dụng một phần miễn thuế trọn đời của họ đối với thuế quà tặng và bất động sản. Hoặc, nếu sự miễn trừ đó đã hết hạn, các cổ đông phải trả thuế quà tặng.

Tôi có thể đề xuất ba cách để giải quyết vấn đề này. Điều đầu tiên sẽ hữu ích cho một cổ đông đã kết hôn. Những người có thể tặng tới 20,000 USD hàng năm cho một người nhận. Miễn là nhà tài trợ nộp tờ khai thuế quà tặng có sự đồng ý bằng văn bản của vợ hoặc chồng họ. Đối với những món quà được thực hiện trong năm.

Thứ hai, một cổ đông, dù đã kết hôn hay chưa, đều có thể bán giá hời. Ví dụ, hãy tưởng tượng rằng Berkshire đang được bán với giá 12,000 USD. Và người ta chỉ muốn làm một món quà trị giá 10,000 USD. Trong trường hợp đó, hãy bán cổ phiếu cho người được tặng với giá 2,000 USD. (Thận trọng: Bạn sẽ bị đánh thuế trên số tiền, nếu có, mà giá bán cho người được tặng vượt quá cơ sở tính thuế của bạn.)

Chúng tôi đưa ra cảnh báo thông thường: Hãy tham khảo ý kiến của cố vấn thuế của chính bạn trước khi thực hiện bất kỳ phương pháp tặng quà bí truyền nào.

Chúng tôi giữ quan điểm về việc chia tách cổ phiếu mà chúng tôi đã nêu trong Báo cáo thường niên năm 1983. Nhìn chung, chúng tôi tin rằng các chính sách liên quan đến chủ sở hữu của chúng tôi. Bao gồm cả chính sách không chia tách. Đã giúp chúng tôi tập hợp được một nhóm cổ đông có mối liên hệ tốt nhất với bất kỳ tập đoàn được nắm giữ rộng rãi nào ở Mỹ. Các cổ đông của chúng tôi suy nghĩ và hành xử như những chủ sở hữu dài hạn hợp lý. Và xem hoạt động kinh doanh giống như Charlie và tôi. Do đó, cổ phiếu của chúng tôi luôn giao dịch trong một phạm vi giá có liên quan hợp lý đến giá trị nội tại.

Ngoài ra, chúng tôi tin rằng cổ phiếu của chúng tôi có biến động kém tích cực hơn nhiều so với cổ phiếu của bất kỳ công ty được nắm giữ rộng rãi nào khác. 

Các chi phí giao dịch ma sát đóng vai trò như một loại “thuế” chính đối với chủ sở hữu của nhiều công ty. Hầu như không tồn tại ở Berkshire. (Kỹ năng tạo lập thị trường của Jim Maguire, chuyên gia Sở giao dịch chứng khoán New York của chúng tôi. Chắc chắn giúp giữ cho những chi phí này ở mức thấp.) Rõ ràng việc chia tách sẽ không làm thay đổi đáng kể tình hình này. Tuy nhiên, không có cách nào mà nhóm cổ đông của chúng tôi có thể được nâng cấp bởi các cổ đông mới bị lôi kéo bởi sự chia rẽ. Thay vào đó chúng tôi tin rằng sự suy thoái ở mức độ khiêm tốn sẽ xảy ra.

        * * * * * * * * * * * *

Như tôi đã đề cập trước đó, vào ngày 16 tháng 12, chúng tôi đã thu hồi các trái phiếu chuyển đổi zero coupon để thanh toán vào ngày 4 tháng 1 năm 1993. Các nghĩa vụ này có lãi suất 5.5%, một mức chi phí vốn thấp khi chúng được phát hành vào năm 1989. Nhưng tỷ lệ không hấp dẫn đối với chúng tôi tại thời điểm cuộc gọi.

Các trái phiếu có thể đã được mua lại theo lựa chọn của người nắm giữ vào tháng 9 năm 1994. Và 5.5% số tiền có sẵn với giá không lâu hơn số tiền đó giờ đây không còn được chúng tôi quan tâm nữa. Hơn nữa, các cổ đông của Berkshire gặp bất lợi khi có quyền chọn chuyển đổi chưa thanh toán. Vào thời điểm chúng tôi phát hành trái phiếu, nhược điểm này đã được bù đắp bằng mức lãi suất hấp dẫn mà chúng mang lại. Đến cuối năm 1992 thì không.

Nhìn chung, chúng tôi tiếp tục có ác cảm với nợ, đặc biệt là nợ ngắn hạn. Nhưng chúng tôi sẵn sàng gánh chịu số nợ khiêm tốn. Khi nó vừa được cấu trúc phù hợp vừa mang lại lợi ích đáng kể cho các cổ đông.

 * * * * * * * * * * * *

Khoảng 97% tổng số cổ phiếu đủ điều kiện đã tham gia chương trình đóng góp do cổ đông chỉ định năm 1992 của Berkshire. Các khoản đóng góp được thực hiện thông qua chương trình là 7.6 triệu USD và 2,810 tổ chức từ thiện đã nhận được. Tôi đang xem xét việc tăng những khoản đóng góp này trong tương lai. Với tốc độ lớn hơn mức tăng giá trị sổ sách của Berkshire. Và tôi rất vui khi được nghe ý kiến của bạn về ý tưởng này.

Chúng tôi đề nghị các cổ đông mới đọc phần mô tả về chương trình đóng góp. Do cổ đông chỉ định của chúng tôi ở trang 48-49. Để tham gia vào các chương trình trong tương lai, bạn phải đảm bảo rằng cổ phiếu của bạn được đăng ký dưới tên của chủ sở hữu thực sự. Không phải dưới tên chỉ định của nhà môi giới, ngân hàng hoặc nơi lưu ký. Những cổ phiếu không được đăng ký vào ngày 31 tháng 8 năm 1993 sẽ không đủ điều kiện tham gia chương trình năm 1993.

Ngoài các khoản đóng góp do cổ đông chỉ định mà Berkshire phân phối. Các nhà quản lý của các doanh nghiệp đang hoạt động của chúng tôi còn đóng góp. Bao gồm cả hàng hóa, trung bình khoảng 2 triệu USD mỗi năm. Những đóng góp này hỗ trợ các tổ chức từ thiện địa phương. Chẳng hạn như The United Way, và tạo ra những lợi ích tương xứng cho doanh nghiệp của chúng tôi.

Tuy nhiên, cả giám đốc điều hành và cán bộ của công ty mẹ của chúng tôi đều không sử dụng quỹ của Berkshire để đóng góp cho các chương trình quốc gia rộng lớn hoặc các hoạt động từ thiện mang lại lợi ích cá nhân đặc biệt cho họ. Ngoại trừ trong phạm vi họ làm như vậy với tư cách là cổ đông. Nếu nhân viên của bạn, bao gồm cả Giám đốc điều hành của bạn,… Muốn quyên góp cho trường cũ của họ hoặc các tổ chức khác mà họ cảm thấy gắn bó cá nhân. Thì chúng tôi tin rằng họ nên sử dụng tiền của chính họ chứ không phải của bạn.

* * * * * * * * * * * *

Hội nghị thường niên năm nay sẽ được tổ chức tại Nhà hát Orpheum ở trung tâm thành phố Omaha lúc 9:30 sáng Thứ Hai, ngày 26 tháng 4 năm 1993. Năm ngoái, con số kỷ lục là 1,700 người đã đến tham dự cuộc họp. Nhưng con số đó vẫn còn rất nhiều chỗ trống tại Hội nghị thường niên năm nay Orpheum.

Chúng tôi khuyên bạn nên đặt phòng khách sạn sớm tại một trong những khách sạn sau: (1) Tháp Radisson-Redick, một khách sạn nhỏ (88 phòng) nhưng đẹp đối diện với Orpheum. (2) Khách sạn Red Lion lớn hơn nhiều, nằm cách Orpheum khoảng năm phút đi bộ. Hoặc (3) khách sạn Marriott, nằm ở Tây Omaha. Cách Borsheim’s khoảng 100 thước, cách trung tâm thành phố 20 phút lái xe. Chúng tôi sẽ có xe buýt tại khách sạn Marriott khởi hành lúc 8:30 và 8:45 để đến cuộc họp và quay về sau khi cuộc họp kết thúc.

Charlie và tôi luôn thích cuộc họp này. Và chúng tôi hy vọng bạn có thể tham gia. Phẩm chất của các cổ đông của chúng tôi được phản ánh qua chất lượng của các câu hỏi mà chúng tôi nhận được: Chúng tôi chưa bao giờ tham dự một cuộc họp thường niên ở bất kỳ nơi nào có nhiều câu hỏi thông minh. Liên quan đến chủ sở hữu ở mức độ cao như vậy.

Phần đính kèm tài liệu ủy quyền của chúng tôi giải thích cách bạn có thể nhận được thẻ cần thiết để được tham gia cuộc họp. Cùng với thẻ vào cửa, chúng tôi sẽ gửi kèm thông tin về các cơ sở đỗ xe nằm gần Orpheum. Nếu bạn đang lái xe, hãy đến sớm một chút. Các lô gần đó sẽ đầy nhanh chóng và bạn có thể phải đi bộ vài dãy nhà.

Như thường lệ, chúng tôi sẽ có xe buýt để đưa bạn đến Nebraska Furniture Mart và Borsheim’s sau cuộc họp. Và đưa bạn từ đó đến các khách sạn ở trung tâm thành phố hoặc sân bay sau đó. 

Tôi hy vọng rằng bạn sẽ dành nhiều thời gian để khám phá đầy đủ những điểm hấp dẫn của cả hai cửa hàng. Những bạn đến sớm có thể ghé thăm Furniture Mart bất kỳ ngày nào trong tuần. Nó mở cửa từ 10 giờ sáng đến 5 giờ 30 chiều vào các ngày thứ bảy. Và từ trưa đến 5 giờ 30 chiều vào những ngày chủ nhật. Khi ở đó, hãy dừng lại ở Xe bán kẹo của See. Và tự mình tìm hiểu lý do tại sao Charlie và tôi lại rộng rãi hơn một chút so với thời điểm chúng tôi mua See’s vào năm 1972.

Borsheim’s thường đóng cửa vào chủ nhật nhưng sẽ mở cửa cho các cổ đông và khách của họ từ trưa đến 6 giờ chiều vào Chủ nhật, ngày 25 tháng 4. Charlie và tôi sẽ có mặt, đeo kính lúp của thợ kim hoàn. Và sẵn sàng đưa ra lời khuyên về đá quý cho bất kỳ ai đủ ngu ngốc để lắng nghe. Ngoài ra còn có rất nhiều Cherry Coke, kẹo See’s và các món quà nhỏ hơn khác. Tôi hy vọng bạn sẽ tham gia cùng chúng tôi”.

Ngày 1 tháng 3 năm 1993

 Warren E. Buffett

Chủ tịch Hội đồng quản trị

Kết luận 

Trên đây là toàn bộ thông tin về bức thư gửi cổ đông của Warren Buffett năm 1992. Mà Cú đã biên soạn lại dựa trên bản gốc bằng Tiếng Anh để anh em dễ tham khảo. Quá trình biên soạn sẽ không tránh khỏi những lỗi dùng từ. Hy vọng anh em sẽ đón nhận một khách khách quan nhất có thể. Nếu có bất cứ vấn đề gì còn thắc mắc, anh em hoàn toàn có thể inbox về Fanpage Cú Thông Thái. Hoặc comment ngay dưới bài viết. Cú sẽ cố gắng giải đáp chi tiết nhất có thể để anh em dễ hiểu.

Đồng thời, cũng mong bài viết này mang lại ít nhiều giá trị cho anh em trên hành trình làm nhà đầu tư giá trị. Cũng như kiến thức đầu tư đúng đắn từ những quan điểm, góc nhìn của tỷ phú Warren Buffett được trình bày trong thư. Anh em nhớ follow kênh của Cú để tiếp tục update những bài viết tiếp theo trong chuỗi series Thư gửi cổ đông của Warren Buffett nhé! 

Link gốc thư gửi cổ đông của Warren Buffett năm 1992 bằng Tiếng Anh cho anh em tham khảo: https://www.berkshirehathaway.com/letters/1992.html

Tham khảo ngay:

1. Thư gửi cổ đông của Warren Buffett 1977 – Kinh doanh dệt may tồi tệ
2. Thư gửi cổ đông của Warren Buffett 1978 – Các Công ty Bảo Hiểm tuyệt vời

Ngoài ra, còn nhiều kiến thức bổ ích khác về chứng khoán mà Cú có chia sẻ trên kênh Youtube. Anh em có thể ghé kênh youtube của Cú để tham khảo thêm nhiều kiến thức về chứng khoán – tài chính.

Nếu muốn tìm hiểu sâu hơn về cách đầu tư cổ phiếu nói riêng, chứng khoán nói chung. Đặc biệt là với những anh em vừa chân ướt chân ráo bước vào thị trường. Anh em có thể tham khảo những bài hướng dẫn đầu tư chứng khoán cơ bản như:

>>Hướng dẫn đầu tư chứng khoán từ A-Z cho người mới bắt đầu

>>5 Bước hướng dẫn đầu tư chứng khoán cho F0 tuổi 30 (Nên biết)

Những bài viết này đều được Cú tổng hợp từ những kinh nghiệm đầu tư thực chiến của mình. Anh em có thể tham khảo hoặc có bất cứ thắc mắc gì có thể inbox cho Cú.

Khóa học chứng khoán cho NĐT F0 của Cú

Như đã nhắc ở phía trên, hiện tại Cú có cung cấp 3 khóa học chứng khoán từ cơ bản đến nâng cao. Cụ thể, bao gồm 3 khóa học: phân tích cổ phiếu BĐS, chứng khoán cơ sở, và chứng khoán phái sinh. Khóa học sẽ giúp anh em:

💯 Cung cấp kiến thức căn bản từ A-Z cho nhà đầu tư cả mới và lâu năm.

💯 Thực chiến thị trường, thành thạo các lệnh giao dịch.

💯 Hiểu đúng về cổ phiếu BĐS, mô hình kinh doanh, cách biến dự án thành tiền của DN BĐS.

Vì vậy nếu anh em nào có nhu cầu, có thể đăng ký khóa học hướng dẫn cơ bản từ A-Z về chứng khoán của Cú. Khóa học dành cho cả nhà đầu tư mới và lâu năm. Chỉ cần inbox là Cú sẽ giải đáp các thắc mắc về đầu tư và khóa học cho anh em nhé!

Chúc anh em đầu tư thành công!

Các kênh liên lạc

Để cập nhật thêm nhiều thông tin bổ ích về chứng khoán, theo dõi các kênh của Cú theo thông tin:

| Facebook: https://www.facebook.com/CuThongThai.VNInvestor/

| Youtube: https://www.youtube.com/channel/UCsk1Sln_4ju2JVyPhFcWwtA?sub_confirmation=1

| Tiktok: https://www.tiktok.com/@cuthongthai

| Instagram: https://www.instagram.com/cuthongthai/

| Podcasts: https://open.spotify.com/show/2QVMe6zi7toZM1YzRdUt7V

| Group cộng đồng Nhà đầu tư F0: https://www.facebook.com/groups/17609477738969